10万亿化债“组合拳”缓释地方隐性债风险
来源：中国经营报
本报记者 秦玉芳 广州报道
日前，财政部发布近年来最大规模地方政府债化解方案，在增加6万亿元地方政府债务限额置换地方政府隐性债务的同时，新增4万亿元用于化债的地方政府专项债券。
新化债方案的落地，向市场传递了积极的信号，稳定市场预期。财政部表示，2028年之前，地方需消化的隐性债务总额将从14.3万亿元大幅降至2.3万亿元。
市场人士分析指出，本次化债思路与以往不同，通过专项债债务置换而非地方政府自身财力化解大部分隐性债务。新化债政策的落地，将释放地方政府财力和精力，以改善民生、支持创新、促进消费等方面。
不过，债务置换是从隐性转为显性，并未消失，仍需要强化地方政府的债务管理，如何稳定偿债来源仍是难题。
最大力度化债方案出炉
十四届全国人大常委会近日表决通过了全国人大常委会关于批准《国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案》的决议（以下简称《议案》）。
《议案》明确，增加6万亿元地方政府债务限额，分三年安排实施；6万亿元全部安排为专项债务限额，允许地方用于置换纳入监测范围的各类隐性债务。
同时，财政部部长蓝佛安在全国人大常委会召开的新闻发布会上表示，从2024年开始连续5年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元，专门用于化债，累计可置换隐性债务4万亿元。
两项措施加持下，地方化债资源将累计释放10万亿元。
这是近年来规模最大的一轮化债。公开资料显示，自2015年以来，已出现了四轮大规模地方政府化债：2015年—2018年，累计集中发行了12.2万亿元的置换债券，以置换非债券形式的政府存量债务；2019年，在债务压力较大的地方选择建制县作为隐性债务化解试点，发行1579亿元新增政府债券用于置换部分隐性债务。2020年—2022年，发行1.13万亿元特殊再融资债，进一步推进隐性债务的化解；2023年—2024年，财政部分别安排2.2万亿元和1.2万亿元债券额度支持化债。
川财证券首席经济学家陈雳认为，本次债务置换是近年来支持化债力度最大的政策举措。“一方面，已安排的化债资源达10万亿元，总量大；另一方面，后续财政政策发力空间较大，留给市场的想象空间较为充足。”
市场人士普遍认为，大力度地减轻地方政府偿债压力，刺激经济可持续发展，是推动本轮最大规模化债方案出台的重要原因。
根据《议案》，截至2023年年末，全国地方政府隐性债务余额14.3万亿元。按照2023年国内生产总值（GDP）初步核算数126.06万亿元计算，考虑法定政府债务和隐性债务后的全国政府负债率（债务余额/GDP）为67.5%。
中国银行（601988.SH）研究院研究员范若滢指出，当前中国正处于新旧动能转换的关键期，经济下行压力较大，周期性与结构性问题交织。地方政府债务问题是重要风险点，解决地方政府债务问题对推动中国经济持续健康发展具有重大意义。
在西班牙对外银行香港分行亚洲首席经济学家夏乐看来，短期来看，地方政府的偿债压力已成为制约中国经济发展的关键问题。有效减轻这一压力，不仅有助于刺激经济，更是对未来经济增长模式转变的重要一环。
“对于地方政府而言，化债意味着能将更多精力投入地方经济发展，同时避免三角债的困扰。从长远角度看，将隐性债务置换为地方债，可节省巨额利息支出。这将直接促使地方政府在短期内放开手脚，投入更多资源以刺激经济稳定增长，并加快企业回款，对整个经济产生积极影响。”夏乐表示。
中国人民大学应用经济学院教授、中国人民大学社会科学高等研究院全球政策协同研究中心主任安子栋强调，从短期来看，此次化债方案是近期国家加大逆周期调节一揽子增量政策中的“重头戏”。从长期来看，化解地方债务事关我国经济的长期向好发展，也是为未来经济增长释放动能、化解风险和减轻负担。
“此次化债政策发力后，能够缓解大部分的地方政府债务压力。” 中国人民大学社会科学高等研究院全球政策协同研究中心研究员李海博表示，随着债务风险的化解，地方政府将腾出更多资金和时间投入推动经济发展中去。同时，由于缓解了短期内的预算约束，地方政府能够更好地平衡短期和长期收益，从而更大力度地支持科技创新、培育经济长期增长潜力，推进更长远和更可持续的高质量发展。
陈雳也表示，政策落地后，地方政府的加杠杆能力将得到有效改善，可将受制于化债压力的政策空间腾挪出来，用于更大力度稳增长、促消费、促投资、稳地产，培育经济增长新动能、助力实体经济高质量发展。
除了10万亿元的超预期化债规模外，化债思路的转变也是此次化债方案备受市场关注的另一个重要原因。
范若滢指出，从这次化债方案来看，当前地方政府债务化解工作思路发生了根本转变，向社会各界释放积极的政策信号，有利于稳定市场预期。
华创证券在最新研报中指出，与过往相比，本轮财政发力化债思路出现了两个明显转变：一是化被动为主动，二是从点状风险防范化解到全面式防范化解。
惠誉评级亚太区国际公共融资评级高级董事孙浩也强调，此次化债，通过专项债债务置换，而不是地方政府自身财力，化解大部分隐性债务。“根据财政部的表述，主要有三个方面的变化：一是从过去的应急处置向现在的主动化解转变，二是从点状式排雷向整体性除险转变，三是从隐性债、法定债‘双轨’管理向全部债务规范透明管理转变，四是从侧重于防风险向防风险、促发展并重转变。”
不过，中证鹏元在研报中分析认为，此次化债方案与前几轮化债形式上虽有不同，但本质上无差异，无论是置换债、特殊再融资债，还是地方政府专项债，均是由地方政府发行显性债券置换隐性债券，将隐债放到明面上来，但举债主体是地方政府而非中央。
优化城投资产质量
超预期化债“组合拳”的落地，在化解地方债务风险的同时，也对金融机构城投资产风险化解带来了利好。
惠誉评级亚太区金融机构评级董事徐雯超指出，更大规模的化债，有利于系统性风险在中短期得到缓释。相应地，也有助于推迟并减少银行平台类相关敞口的风险暴露。特别是新增专项债如果用于加快偿还地方拖欠的企业账款，将有助于缓解相关行业的资产质量风险。
范若滢进一步指出，通过债务置换，大部分地方隐性债务将实现显性化，有利于提升银行资产质量，相关资产风险的担忧有望解除。
陈雳还表示，本次化债政策涉及银行贷款、政府拖欠企业账款等。短期来看，商业银行贷款规模将有所下降；中长期来看，化债政策利好实体经济发展，实体经济融资活力的提升，将为银行信贷稳健增长提供保障。
在提升城投债资产质量的同时，新化债政策的实施，将对银行息差带来一定负面影响。范若滢表示，化债本质是用长期低息贷款置换短期高息贷款，可能会导致银行息差进一步收窄。
夏乐表示，地方债的资金主要来源于银行，地方政府实际上是通过国有企业或平台间接向银行借款，利率通常较高。若用地方债置换，对银行来说，不仅信贷规模面临缩减，利率也将降低，息差压力进一步上升。
而在陈雳看来，化债政策将大幅减少地方政府的利息支出，短期来看，商业银行息差将有所下降；中长期来看，预计降低银行负债成本的相关增量政策将陆续出台，助力银行净息差保持在合理区间。
徐雯超也指出，债务置换势必会对生息资产收益率带来直接影响，进而给银行业净息差带来额外的压力，预计监管方面可能进行新一轮降准，帮助缓解银行业负债端压力。
“银行也需要调整业务策略，更多地向技术创新、心智生产力等政策支持方向靠拢，在个人、中小企业以及制造业等领域挖掘新的增长点。”夏乐强调。
安子栋表示，商业银行是地方隐性债务的主要债权方，用低息的专项债置换这批债务，将降低银行息差，减少贷款规模和利息收入。但同时，用信用等级更高的专项债置换各类隐性债，优化了商业银行的资产质量，提高了银行的信用，也减小了银行的风险敞口，增强银行经营稳健性与可持续性。
随着新的化债方案的落地，在城投资产风险缓释的同时，地方隐性债未来走势也受到广泛关注。夏乐透露，除了已公布的14.3万亿元隐性债外，还有部分归类不明确的隐性债务，其后续处理仍值得关注。
此外，债务置换后，如何保证还款资金的来源，也越来越受市场关注。孙浩表示，隐性债务主要投向缺乏实质经营性现金流的公共投资。地方政府需要通过再融资来偿还这些债务，这将增加其杠杆率的结构性压力。
范若滢进一步指出，隐性债务转换成显性债务，但债务并没有消失，未来要进一步完善地方政府债务全链条、全流程监管，建立健全债务风险预警和防控机制，严格控制新增债务规模，确保债务规模与经济发展水平相适应。
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